迎驾贡酒罕见跌停：券商集体唱多的背后，资金为何仓皇出逃？

迎驾贡酒罕见跌停：券商集体唱多的背后，资金为何仓皇出逃？

2021年4月26日，白酒板块在午后上演了一出"高台跳水"。迎驾贡酒（603198.SH）以跌停价38.82元报收，跌幅9.99%；口子窖、伊力特、ST舍得、金枫酒业等跌幅均超5%，连带重庆啤酒重挫8.49%，珠江啤酒、兰州黄河跌幅逾5%。更戏剧性的是，就在大跌前，浙商证券、国信证券、西南证券、国海证券等多家机构刚刚密集给出"买入"或"增持"评级——前脚研报还在盛赞其"中国生态白酒领军品牌"，后脚股价便一字跌停，让投资者在社交平台直呼"求求你们，别吹票了"。

两份财报埋下的"反差"伏笔

迎驾贡酒的跌停并非毫无征兆。4月23日晚间，公司同时披露了2020年年报和2021年一季报，两份报告呈现出耐人寻味的"反差"。

2020年全年成绩单：

营业收入 34.52亿元，同比下降 8.6%

归母净利润 9.53亿元，同比微增 2.47%

经营性现金流净额 7.29亿元，同比下降 21.20%

白酒总销量 4.07万千升，同比下降 13.51%

毛利率 67.13%，同比提升 2.77个百分点

从产品档次拆解，中高档白酒（生态洞藏系列、迎驾金星、迎驾银星）营收21.27亿元，同比减少7.94%；普通白酒（百年迎驾贡、迎驾古坊、迎驾糟坊）营收11.08亿元，同比减少13.69%。在A股已披露年报的白酒上市公司中，迎驾贡酒是少数营收出现下滑的企业。

2021年一季报乍看亮眼：

营业收入 11.48亿元，同比增长 48.90%

归母净利润 3.69亿元，同比增长 58.45%

?? 但红星资本局敏锐指出：48.9%的增幅是在2020年一季度受疫情影响基数较低的前提下实现的，实际营收大致相当于2019年一季度的水平——换言之，迎驾贡酒经历了一年多时间，营收规模才勉强"爬回"疫情前。

有投资者在交流平台直接发问：2020年四季度营收12.2亿元，2021年一季度营收11.48亿元，按理说春节才是白酒旺季，今年一季度的收入为何反比去年四季度还低？ 公司回应称，受疫情及主动控货影响短期业绩，省外经销商净减少9家，系推进经销商优胜劣汰所致。

短期暴涨70%后的获利了结

如果把时间轴拉长，迎驾贡酒的跌停更像是一次"情绪集中释放"。

从3月中旬开始，迎驾贡酒一路稳步上行，到本轮下跌前累计涨幅已超过70%；仅下跌前三个交易日就累计上涨22.62%。这种走势并非孤例——金徽酒、青青稞酒、金种子酒、老白干酒等小市值白酒股同期涨幅都十分可观，而真正的龙头贵州茅台、五粮液、泸州老窖在本轮反弹中反而相对平淡。

有券商分析师直言：迎驾贡酒基本面目前并未发现明显问题，大跌的核心原因在于近期三四线小市值白酒股被爆炒、短期涨幅过大，导致快速回落。证券时报e公司数据显示，当日白酒板块主力资金净流出逾16亿元，其中迎驾贡酒净流出1.12亿元。

前海开源首席经济学家杨德龙的判断更具长线视角：

?? 三四线白酒的突出表现更多是短期现象，从长期投资价值来看，具有品牌价值的一二线龙头白酒更具确定性。

百亿私募"自己抱团"引关注

让市场侧目的还有迎驾贡酒一季报暴露的股东结构。知名百亿级私募上海迎水投资管理有限公司旗下4只产品同时进入前十大流通股东，被投资者调侃为"自己抱团"：

排序 股东名称 持股数量

第六大流通股东 迎水汇金15号 381.00万股

第八大流通股东 迎水月异9号 317.10万股

第九大流通股东 迎水晋泰1号 293.10万股

第十大流通股东 迎水合力14号 290.77万股

公开资料显示，上海迎水投资成立于2015年6月，董事长卢高文为复旦大学经济学硕士，曾供职于中国金融期货交易所。单一私募机构以4只产品集中持有同一只白酒股，在A股市场并不多见，这也成为市场讨论迎驾贡酒筹码结构时的焦点。

券商"唱多"逻辑与现实的错位

多家券商的"买入"评级并非空穴来风。以浙商证券研报为例，其看好逻辑主要有三点：一是迎驾贡酒高举"健康、生态"大旗，生态洞藏系列为中高档主要驱动力，未来3-5年收入占比或可达50%；二是安徽市场精耕空间广阔，合肥、芜湖、蚌埠、淮南等市场仍有较大布局空间；三是迎驾较高的省外占比赋予其更强的全国化拓张能力。

但财报数据揭示的现实是：

2020年全年销量下滑13.51%，中高档白酒销量下滑20.52%

省内营收下滑5.90%，省外营收下滑10.49%

2021年Q1营收11.48亿元，仅相当于2019年同期水平

换言之，券商描绘的"洞藏突围"故事尚未在财务数据上得到充分验证，而股价却已提前反映了乐观预期。当短期涨幅达到70%后，任何一丝不及预期的信号都可能触发获利盘的集中离场——这或许正是4月26日跌停的内在逻辑。

延伸科普：小市值白酒股的投资逻辑与风险

迎驾贡酒的案例折射出A股小市值白酒股的典型特征：

?? 弹性大、波动也大

小市值白酒股在行业景气度向上时往往展现出极大的业绩与股价弹性，迎驾贡酒、金徽酒、青青稞酒等均是如此。但弹性对应的是更高的波动风险，迎驾贡酒两个交易日跌幅近19%便是例证。

?? 产区与香型背景

迎驾贡酒属于"徽酒"阵营，地处安徽霍山，以"生态洞藏"为差异化卖点。安徽省2020年4家上市酒企中，古井贡酒营收102.92亿领跑，口子窖40.11亿次之，迎驾贡酒34.52亿位列第三，金种子酒10.38亿。从营收增速看，仅金种子酒实现正向增长，"皖酒四金花"中其余三家均出现营收下滑。

?? 结构性机会与陷阱并存

国金证券指出，"小酒热"源于行业的高繁荣景气，但一线白酒龙头的长期投资价值更为确定。对于普通投资者而言，追高短期暴涨的小市值酒股，需要警惕三个信号：

1. 短期涨幅过大（如迎驾贡酒累计涨超70%）

2. 业绩增速主要靠低基数效应支撑

3. 单一机构集中持仓带来的筹码松动风险

5个投资者最关心的问题

Q1：迎驾贡酒2020年营收下滑8.6%，为什么净利润还能微增2.47%？

主要依靠产品结构升级带来的毛利率提升。2020年毛利率同比提升2.77个百分点至67.13%，中高档白酒占比提升对冲了销量下滑的影响，同时费用管控也为利润腾出了空间。

Q2：2021年一季度营收同比增长48.9%，这个增速含金量如何？

含金量有限。48.9%的高增速是因为2020年一季度受疫情影响基数极低，2021年Q1营收11.48亿元实际仅相当于2019年同期水平，迎驾贡酒用了四个季度才勉强恢复至疫情前规模。

Q3：券商集体"买入"评级后股价跌停，研报还值得参考吗？

研报的逻辑框架值得参考，但研报发布时点往往滞后于股价反映。浙商证券关于"洞藏系列未来3-5年收入占比或达50%"的判断是长期逻辑，而股价短期的70%涨幅已经透支了这部分预期。投资者需区分长期价值与短期估值。

Q4：迎水投资4只产品集中持有迎驾贡酒，是利好还是利空？

短期是筹码集中的信号，表明机构看好；但单一私募占据4个流通股东席位也意味着筹码结构脆弱——一旦该私募需要调整仓位，可能引发较大的抛压。这也是市场对其"自己抱团"产生担忧的原因。

Q5：小市值白酒股行情还会延续吗？

机构观点存在分歧。招商基金侯昊认为上半年白酒板块业绩仍有望超预期；但杨德龙明确指出三四线白酒的突出表现更多是短期现象，长线来看具有品牌价值的一二线龙头白酒更具投资价值。投资者应警惕短期暴涨后的回调风险。

?? 需要提醒的是：本文所述内容均基于2021年4月公开披露的财报与行情数据，不构成任何投资建议。白酒股投资需结合自身风险承受能力，关注企业基本面与估值的匹配度，切勿盲目追高。

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