散户乙聊茅台②（2022.10.25）：贵是常态，便宜是偶然——重新整理版

散户乙聊茅台②（2022.10.25）：贵是常态，便宜是偶然——重新整理版

一、关于"2万亿茅台凭什么给20倍估值"的对话

有业余散户问了个挺典型的问题：

茅台盘子2万亿，每年利润几百亿。靠公款消费和奢侈品属性撑着，除了提价好像也没别的路增收，凭什么给到20倍以上估值？有人说直销能翻倍利润，可我觉得直销对茅台是灭顶之灾——渠道一旦被得罪，搞出个"王老吉加多宝"的内耗戏码，得不偿失。

散户乙的回应很干脆：这属于对茅台未来价值的理解问题，唯一裁判是时间，当下怎么吵都没结果，未来到了，市场会奖励对的那一方。

这句话听着轻，其实是个很重要的态度——别在"不可证伪"的层面打转。估值分歧本质上是认知分歧，而认知的分晓，只能等报表和时间说话。

二、茅台跌到多少能买？这事没标准答案

大家都关心茅台跌到什么价可以动手，但散户乙说得很坦率：这事儿很难判断。他给了一个分层框架：

第一层，先看茅台和腾讯的区别。

2022年那轮，腾讯是自己业绩出了问题——同比负增长，基本面短期承压。但茅台不一样，自身毫无问题：业绩仍然保持20%增长，1499的厂方建议零售价照样抢不到，终端依然供不应求。

第二层，极端情形能不能照搬历史？

有人说拿2014年做参照。那年啥情况？塑化剂风波 + 八项规定，两拳都打在茅台身上。出厂价819，双十一最低杀到650，渠道"要钱不要货"，不少经销商打算洗手不干。PE短暂到过10倍，PB到过净资产的3倍——这是真正意义上的"茅台出大事"。

但2022年10月的这一轮，茅台自身没出事。用2014年的极端值去锚定当下，并不现实。

第三层，那当下到底贵不贵？

当时茅台股价1500元左右：

你说它贵吧，比2000多已经便宜了不少；

你说它便宜吧，PB还有9倍、PE还有30倍、股息率才1个点出头，怎么看都还没到"绝对便宜"。

散户乙给了一句很值得记下的判断：

?? 茅台自上市以来的特点就是：贵是常态，便宜是极少数时间——除非出了涉及茅台本身的大事。

这一轮白酒的跌，本质是中国资产整体缩水带来的补跌——其他板块先跌，白酒后跌，板块之间有比价关系牵着，别指望白酒独自一路向南。

煤炭那轮为啥没怎么跌？因为本来就不贵，又叠了全球能源暴涨的东风。

三、底在哪？高于大多数人的心理价位

如果中国资产就跌这一轮，那茅台在某个价格"跌不动"之后，大概率就是底。但这个底，散户乙估摸着还是会高于大多数人的心理价位——因为茅台自身没坏，只是被资产水位拖着走。

真正的不确定是：酝酿一阵后，中国资产会不会再来一轮？

他举了个对照：

上次美联储加息不久，引爆了2008次贷危机；

这次如果加息把美国加出大衰退，那加息就到头了，我们反而好日子来了；

但如果越加息美国经济越好，那我们这边就有点惨。

后面这种情形，"超出了我的认知"——散户乙原话。

这种坦诚反而比硬给结论更有价值：认知边界内的事说清楚，边界外的承认不知道，不瞎拍。

四、"水里的鱼"与"路上的鱼"：同一个茅台，两种算法

同一天他还写了段更有名的话，借巴菲特的比喻：

巴菲特说：你真能向一条鱼解释在陆地上行走的感觉吗？对鱼来说，能在陆上待一天，胜过几千年空谈。

> 呵呵，很荣幸，我就是那条曾经在水里、如今上岸的鱼。

然后用"2600的茅台 vs 1500的茅台"做了个对照，非常精彩：

水里的鱼（看图说话派）这么想：

2600的茅台，姿势像是要冲5000，5000?2600=2400，差价大→很香，很有价值；

1500的茅台，姿势像是要奔800，800?1500=?700，要亏→很危险，没价值。

上岸的鱼（买股权派）这么算：

买股票就是买企业的一部分。

2600块，2600元买1股；

1500块，2600元能买 1.73股。

投一样的钱，后者那"一部分"比前者大了 73% → 所以1500更香，更有价值。

一句话把"趋势思维"和"股权思维"的差异戳穿了。鱼在水里看的是价差博弈，鱼上了岸看的是股数积累。这也是散户乙常说的"低价买入优质股权并长期持有"的数学底色——同样本金，低价时拿到的股数多，长期分红+复利的天花板就高。

五、再学 · 再悟 · 再行

再学：散户乙这套发言，信息量不在"茅台看多还是看空"，而在三层骨架——

1. 区分"公司出问题"和"资产水位问题"，别一跌就慌，也别一补跌就以为到底；

2. 极端估值只能当镜鉴，不能当标尺，2014年的10倍PE是"茅台本身被锤"，2022年是"资产池子缩水"，前提不同，锚不同；

3. 贵是常态，便宜是偶然——这对茅台这种稀缺股权尤其成立，等"绝对便宜"往往等不到，或者等到时已经错过了主要涨幅。

再悟：价值投资这套东西——理念、方法、思路、原则、逻辑、认知、策略、纪律、定力——纸上都好说，真能在1500敢买、2600不追、中间坐得住，才是"上岸的鱼"。认知差最后都要落到仓位和成本上。

再行：大道至简——低价买优质股权，长期拿住，分红复投，慢慢变富。不用管水里的鱼怎么议论陆地。

六、五个追问（供再讨论）

Q1：茅台"贵是常态，便宜是偶然"这个判断，对其他白酒适用吗？

不适用。这个判断成立的前提是"茅台自身长期不出事 + 供需紧平衡 + 品牌稀缺"。次高端、区域酒没有这个护城河，便宜可以是常态，贵才是偶然。

Q2：2014年茅台PE 10倍、PB 3倍那个底，以后还能见到吗？

概率很低。那时是两大利空（塑化剂+八项规定）同时砸向需求端+渠道端，叠加当时整体白马估值都不高。现在茅台在 indexes 里的权重、外资持仓、机构认知，都比2014年厚得多，"自身出大事"才会出现的极端值，不宜当常备预期。

Q3：散户乙说1500的茅台"没什么价值"是指趋势意义上的，那股权意义上1500算不算便宜？

他自己用"2600买1股 vs 1500买1.73股"已经答了——股权意义上是更香的。他说"1500危险"是顺着"水里的鱼"的视角复述市场情绪，不是他自己的结论。这点别看反了。

Q4：这一轮如果中国资产再来一波下跌，茅台怎么处理？

散户乙没给标准答案，只说了自己的认知边界：要看美联储那边是"加出衰退"还是"加完还强"。对普通投资者更实用的做法，是别一把梭，分档买，用股数思维代替抄底思维——1500能买1.73股，1400能买1.86股，1300能买2股，分档的意义不在于"抄到最底"，而在于"底部区域把股数垒起来"。

Q5："直销会毁了茅台渠道"这个担心有没有道理？

短期情绪上有，长期逻辑上不大。茅台的渠道利润太厚，厂方收回一部分做直销，本质是利润回流上市公司，对股东是好事。至于"王老吉加多宝"那种内耗，前提是品牌方和渠道方互撕到伤及品牌本身，茅台目前没这个条件——1499抢不到就是最好的证明。

感恩散户乙猪哥，未谋其面，深感其恩。

?? 风险提示：投资有风险，入市需谨慎。本文为散户乙发言整理修订，仅供学习交流，不构成投资建议。

如果你想接着往下做，可以选一个方向：

把"散户乙聊茅台①/③"也按这个体例整理成系列；

或者把"贵是常态"这个判断延伸做一张A股核心资产的"常态PE/极端PE"对照表（茅台、腾讯、神华、长电这几只他常聊的）；

或者专门拆一期"水里的鱼 vs 路上的鱼"——把趋势思维和股权思维的反例再补几个。

你倾向哪个？

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