2018年报季那场3倍与17倍的暗战：茅台万亿光环下，五粮液高管收入悄悄甩开了一个身位

2018年报季那场"3倍与17倍"的暗战：茅台万亿光环下，五粮液高管收入悄悄甩开了一个身位

三月风一吹，资本市场也跟着醒过来。

2019年3月底那两天，白酒圈的两份年报——贵州茅台（600519.SH）和五粮液（000858.SZ）——几乎是前后脚铺到桌面上。营业收入、净利润双双刷出自家历史最高纪录，本来是件皆大欢喜的事。更要紧的是，茅台守着万亿市值没动窝，五粮液从开年算起股价已经翻了一倍。经销商一边筹款抢新品，投资人一边琢磨加仓，场面热乎得很。

但热闹归热闹，21世纪经济报道的记者扒开账面往里一看，发现个挺扎心的事儿：

?? 茅台市值大约是五粮液的3倍，可五粮液的高管在上市公司层面拿到的收入，最高那位居然是茅台同级别高管的17倍。

3倍和17倍，中间差出来的不是算术，是两家公司股权激励路径的岔路口。

一、市值盘子差3倍，总股本却反过来差3倍

先把3月28日上午那组收盘数据摆清楚：

贵州茅台：收盘价861元/股，总股本12.56亿股 → 总市值10814.16亿元

五粮液：收盘价97.10元/股，总股本38.8亿股 → 总市值约3800亿元

茅台是妥妥的全球烈酒市值老大。拿来对标一下：同期在纽交所上市的帝亚吉欧（Diageo）收盘价183.8美元，总市值990.28亿美元——茅台比它还高出一大截。

五粮液也不赖，51.8元（1月2日）→97.1元（3月28日），百元股就差临门一脚，市值摸到茅台的三分之一。

表面看是"茅台≈3×五粮液"，但把总股本翻过来比，故事就反了：

五粮液1998年深圳上市，首发8000万股，后面几次送转，盘子越滚越大；

茅台2001年上证挂牌，起步2亿股左右，上市后偏爱现金分红，转增少，股本一直收着。

于是出现一组挺有意思的对仗——

?? 市值上：茅台 ≈ 3 × 五粮液

?? 股本上：五粮液 ≈ 3 × 茅台（38.8亿 vs 12.56亿）

盘子一大一小，路径一送转一分红，后面牵出来的事就不一样了。

二、五粮液那次定增，把"员工持股"真的落了地

五粮液总股本能再胀一圈，跟2018年那次定增直接相关。

证监会批的是不超过8567.33万股的非公开发行，2018年4月交割完后，五粮液总股本从37.9亿涨到38.8亿。这次增发跟以往不一样——里头有2369.63万股是留给自家员工的。

发行价21.64元/股，员工认购总金额5.1亿元。其中董事、监事、高管那一层通过国泰君安资管计划间接拿了约175.28万股，占本次增发总数的2.05%。

到2018年报出来，五粮液第一期员工持股计划已经坐上公司第6大股东的位置，占股本0.61%。

就是这一步，把两家高管在"上市公司层面"的收入差，彻底拉开。

五粮液这边，按百元股价粗算几笔账：

刘中国（五粮液集团总经理、股份董事长）：持股51800股，买入成本112万元 → 百元股价下市值约518万元

邱萍（监事）：2000股，买入4.3万元 → 现在面值翻5倍

陈林（集团+股份董事、股份总经理兼总工程师）：持股98191股，买入成本212万元 → 百元股价下股票市值约981万元，再加年报披露的股份公司年薪138.14万元，合计逼近1120万元。还没到60岁退休线，已经是账面千万级。

?? 这些股票有锁定期，要等到2020年4月19日之后才能流通。上面还没算他们在集团那一边的薪资——按四川省国企干部考核办法，业绩突出还有额外奖励。

茅台那边呢？

2018年报里，兼任集团董事长和总经理的李保芳，股份公司的薪酬栏写的是"在上市公司关联方获取报酬"，没披露具体数。单看只在股份公司领薪的董监高——

收入最高的监事会主席罗国庆，去年薪酬64.66万元。

拿这个数跟五粮液陈林那1120万（股票+年薪）摆一起：

1120 ÷ 64.66 ≈ 17.3

也就是说，上市公司层面，两家头部酒企同级别高管的年收入（含股权变现预期），差距拉到了17倍。而市值差距才3倍。

三、茅台不是不想做，是贵州省那边没动静

其实这事儿也不是头一回被拎出来说。

2017年4月，茅台股价刚站上400元那会儿，就有媒体问："是不是藏着利润，等着搞股权激励？"当时公司回应得也算干脆——股权激励相关工作还没启动，不存在为股权激励截留利润。那是茅台两年来第一次对外松口提这茬。

翻它家年报更直观：2015、2016、2017、2018，连续四年在"股权激励计划、员工持股计划或其他员工激励情况"那一项，填的都是"不适用"。

早先茅台是向证监会做过承诺的——2017年12月底前要拿出针对管理层和核心技术团队的股权激励办法。结果拖到2018年报发出来，贵州省国资委那边始终没出指导意见和具体措施，这事就一直悬着。

一边是五粮液员工股已经锁在账上、2020年就能解禁；另一边是茅台承诺过的办法遥遥无期。"造出万亿市值的那批人"，和"股权变现路径通畅的那批人"，在这两家公司不是同一幅画像。

?? 顺带聊点酒本身：为什么是这两家？

写财经的写到这儿一般就收了，但既然聊到茅五，绕不开一个问题——它俩凭什么撑得起这种市值水位？ 从酿造逻辑上看，答案藏在香型和工艺的分叉里。

酱香 vs 浓香，两条完全不同的路

维度 贵州茅台 五粮液

香型 酱香型 浓香型

主体原料 红缨子糯高粱 高粱、大米、糯米、小麦、玉米（五粮）

发酵容器 条石窖+泥底 泥窖

生产周期 "12987"：1年1周期，2次投料，9次蒸煮，8次发酵，7次取酒 续糟配料，相对更短，可多轮产酒

贮存要求 基酒3~5年起，勾调后再存 也需贮存，但整体周期略短于酱香

典型风味 酱陈香、焦香、空杯留香久 窖香浓郁、绵甜甘冽、香味协调

酱香那条路更"重"——红缨子高粱皮厚、单宁高，耐得住七次取火；泥底条石窖是茅台镇那块地方养出来的，离开赤水河流域 copy 不走样。浓香那条路更"宽"——五粮配方里大米糯米提甜、玉米提香，泥窖越老越好（所以浓香讲究"窖龄"），出酒节奏也比酱香快一些。

这也是为什么茅台更靠"稀缺性"讲故事，五粮液更靠"产能+产品线纵深"讲故事——映射到资本结构上，前者舍不得摊股本，后者敢送转敢定增。

四、如果你正好在喝/买/存这两家，顺手记几条实用的

?? 外观粗略判酒质（不拆封前提下）

瓶口/胶帽：茅台新飞天胶帽有"MT"暗记，顺时针收紧，撕口规整；五粮液水晶瓶防伪标在不同角度下会变色，激光码对应箱码。

酒花：酱香酒因为酸酯高、陈化时间长，摇起来酒花细密、消散慢；浓香酒花相对偏大、散得快一点。"酒花判酒龄"只能当辅助，不能单信——现在勾调技术能让新酒也摇出"老酒花"。

挂杯：倒一点在分酒器里转一圈，酱香挂杯更明显、泪痕下落慢；但这事跟酒精度、甘油含量都有关，同样只是参考。

?? 配餐逻辑

茅台（酱香）：风味重、酱陈感强，配油脂厚的菜容易被盖住——反而适合配清爽一点的凉菜、白切、菌汤这类不抢味的；重口味川湘菜也可以，但要避开醋味太冲的。

五粮液（浓香）：香气外放、甜感明显，配淮扬菜、粤菜、烤鸭、甚至微辣的川菜都比较搭，兼容性比酱香宽。

?? 家用存放

酱香和浓香都怕三件事：日晒、高温、串味。阳台、厨房、车后备箱都别长期搁。

直立放（尤其螺旋盖或胶帽完整的），不要横放——高度酒腐蚀胶塞比低度酒厉害。

南方回南天注意除湿，北方冬天别贴暖气片。

收藏目的的话，整箱、原盒、发票/出货单留好，比单瓶流动性好太多。

?? 喝的时候

茅台53度、五粮液52度，都是高度固态发酵酒，乙醇代谢负担不轻。男性单日建议不超2两（100ml）以内，女性减半——这不是劝酒词，是肝肾代谢的客观上限。

上头/口干多半是三件事叠加：喝太快、空腹、酒体里杂醇或醛类偏高（新酒尤其明显）。酱香如果是真年份基酒勾的，杂醇控制得好，相对"缓"一点；浓香如果偏新，第二天容易渴。

解酒没什么神技——温水、蜂蜜水、维生素B族，比"浓茶解酒"靠谱；头孢+酒这条红线不用再提醒了吧，含甲硝唑、酮康唑的也要躲。

五、几个常被问到的小问题

Q1：茅台市值3倍于五粮液，为什么五粮液总股本反而是茅台3倍？

A：两家上市后的股本管理思路不一样。五粮液1998年深市挂牌后多次送转，2018年又做了非公开发行（含员工持股），总股本滚到38.8亿；茅台2001年上交所挂牌后偏好现金分红、转增少，总股本一直压在12.56亿。于是出现"市值茅3倍五，股本五3倍茅"的对仗。

Q2：五粮液高管收入"17倍于茅台"是怎么算出来的？

A：按2018年报和3月28日盘中价估算——五粮液陈林持员工股98191股，21.64元/股买入，百元股价下股票市值约981万，加股份年薪138.14万，合计约1120万；茅台在股份领薪的最高是监事会主席罗国庆64.66万，比值约17倍。这还没算集团侧薪资和四川国企的业绩奖励。

Q3：茅台为啥迟迟不做股权激励？

A：公司2017年4月回应过媒体，说"尚未启动，不存在为股权激励截留利润"；早年承诺2017年12月底前推办法，但贵州省国资委一直没出指导意见，到2018年报发布仍是"不适用"状态。

Q4：酱香和浓香喝起来到底差在哪？

A：酱香（茅台路线）走"酱陈+焦香+空杯留香"，生产周期长、基酒贮存久，口感更厚重；浓香（五粮液路线）走"窖香+绵甜"，泥窖发酵、出酒节奏快，香气更外放、适口性更宽。配餐上酱香怕醋怕重酸，浓香兼容性更好。

Q5：家里存茅五，最该避开的坑是什么？

A：三个——别晒、别横放、别拆原箱。再补一条：买的时候先认准胶帽/防伪标/激光码三件套，整箱买要核对箱码瓶码是否一致，单瓶收藏流动性远不如原箱原盒。

回到开头那个反差——

万亿市值那天，茅台的缔造者们还在等贵州省的一份指导意见；而3800亿那头，五粮液的高管们已经踩着员工股，在账面上把收入差拉到了17倍。

资本市场有时候挺公平：它奖赏业绩，但也奖赏先把机制跑通的人。

?? 数据来源：贵州茅台、五粮液2018年年报；21世纪经济报道2019年3月28日报道；纽约交易所帝亚吉欧同期收盘数据。文中股价、股本、薪酬、持股数均为报道披露口径，未做调整。

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